Anatomia procesu
Ripple kontra SEC: o co toczył się proces o XRP i jak się skończył
Przez prawie pięć lat amerykański regulator giełdowy i firma Ripple spierali się o jedno pytanie: czy XRP jest papierem wartościowym. Wyrok nie dał odpowiedzi, którą chciała usłyszeć którakolwiek ze stron. A sprawa skończyła się nie dlatego, że ktoś ją wygrał, tylko dlatego, że w Waszyngtonie zmieniła się władza.
Wtorek, 22 grudnia 2020 roku. Dwa dni przed Wigilią amerykańska Komisja Papierów Wartościowych i Giełd — w skrócie SEC — składa w sądzie federalnym w Nowym Jorku pozew przeciwko firmie Ripple Labs. Oraz przeciwko dwóm konkretnym ludziom: prezesowi Bradowi Garlinghouse’owi i współzałożycielowi Chrisowi Larsenowi. Zarzut: od 2013 roku sprzedawali token XRP jak akcje, tylko bez rejestracji, bez prospektu i bez obowiązkowych sprawozdań. Łączna kwota: ponad 1,3 miliarda dolarów.
Rynek zareagował natychmiast. W ciągu kilku tygodni kapitalizacja XRP spadła poniżej 10 miliardów dolarów — do mniej niż połowy wartości sprzed pozwu. Giełdy zaczęły jedna po drugiej wyłączać handel. Coinbase, największa amerykańska giełda kryptowalut, ogłosiła zawieszenie XRP od 19 stycznia 2021 roku.
Byłem wtedy jednym z posiadaczy XRP. W krypto siedzę od siedemnastego roku życia i od początku to właśnie Ripple było moim głównym zakładem. Przez kolejne lata, jak dziesiątki tysięcy innych, śledziłem każdy wniosek, każde postanowienie i każdą rozprawę. Wiedzę czerpałem głównie z kanałów na YouTubie, które komentowały sprawę na bieżąco. Dopiero niedawno usiadłem do samych dokumentów sądowych. Okazało się, że ta historia jest ciekawsza — i mniej jednoznaczna — niż wersja, którą znałem.
Ten tekst rekonstruuje proces SEC przeciwko Ripple: od pierwszej notatki prawników z 2012 roku po ostatni podpis w sierpniu 2025. Pokazuje, o co naprawdę toczył się spór, co sędzia rzeczywiście orzekła (to nie to samo, co głosiły nagłówki) i dlaczego zakończenie sprawy mówi więcej o polityce niż o prawie. Teza jest prosta: w tym procesie obie strony miały częściowo rację i obie przegrały coś ważnego. A najważniejsze pytanie — czym właściwie jest token — nigdy nie dostało ostatecznej odpowiedzi.
To tekst o prawie amerykańskim, napisany przez laika dla laików, na podstawie wyroków, dokumentów SEC i analiz kancelarii prawnych. Nie jest poradą prawną ani inwestycyjną. Tam, gdzie opieram się na słowach jednej ze stron sporu, zaznaczam to wprost.
Rozdział pierwszyGaj pomarańczowy z 1946 roku
Żeby zrozumieć spór o XRP, trzeba cofnąć się o osiemdziesiąt lat, na Florydę. Firma W.J. Howey Company miała plantacje cytrusów. Sprzedawała ludziom z zewnątrz działki z rzędami drzewek pomarańczowych. Większość kupujących nie zamierzała jednak niczego uprawiać. Podpisywali równocześnie umowę serwisową: firma sadzi, pielęgnuje, zbiera i sprzedaje owoce, a właściciel działki dostaje swoją część zysku.
Formalnie ludzie kupowali ziemię. W praktyce kupowali udział w cudzym biznesie. Sąd Najwyższy USA uznał w 1946 roku, że to jest „kontrakt inwestycyjny”, czyli rodzaj papieru wartościowego. Taki papier trzeba zarejestrować w SEC, zanim zaoferuje się go publicznie.
Z tej sprawy wziął się tak zwany test Howeya. Do dziś jest podstawowym narzędziem, którym amerykańskie sądy sprawdzają, czy coś jest papierem wartościowym. Test ma trzy warunki i wszystkie trzy muszą być spełnione jednocześnie:
Kluczowa rzecz, która wróci w tym tekście wielokrotnie: test nie bada przedmiotu, tylko transakcję. Sama pomarańcza nie jest papierem wartościowym. Papierem wartościowym był układ, w którym ktoś płacił za drzewko i czekał, aż firma zrobi resztę. W ten sam sposób sądy uznawały za kontrakty inwestycyjne sprzedaż beczek whisky, automatów telefonicznych, apartamentów, a nawet bobrów na fermach.
Dlaczego to ma znaczenie? Bo papier wartościowy pociąga za sobą ciężki pakiet obowiązków. Emitent musi publikować prospekt, sprawozdania finansowe i raporty kwartalne. Giełda, na której się nim handluje, potrzebuje osobnej licencji. Dla projektu krypto uznanie tokena za papier wartościowy oznacza w praktyce wyrzucenie go z amerykańskich giełd. Dokładnie to stało się z XRP w pierwszych tygodniach 2021 roku.
Rozdział drugi80 miliardów tokenów w jednej szufladzie
W latach 2011–2012 trzech programistów — Arthur Britto, Jed McCaleb i David Schwartz — napisało kod rejestru, który dziś nazywa się XRP Ledger. Chcieli czegoś szybszego, tańszego i mniej energochłonnego niż bitcoin. Kiedy rejestr ruszył w 2012 roku, jego kod jednorazowo wygenerował stałą pulę 100 miliardów XRP. Nowe tokeny nigdy więcej nie powstają.
W tym samym roku Britto, McCaleb i Larsen założyli firmę, która po kilku zmianach nazwy stała się Ripple Labs. I tu jest moment, od którego zaczyna się cały późniejszy spór. Z 100 miliardów tokenów założyciele zatrzymali 20 miliardów dla siebie (w tym 9 miliardów Larsen), a 80 miliardów przekazali firmie.
Firma miała więc ogromny zapas czegoś, co mogło nabrać wartości. I zaczęła go sprzedawać, żeby finansować swoją działalność. Sprzedaż szła trzema kanałami, a sąd kilka lat później oceni każdy z nich osobno:
Wróćmy jednak na chwilę do 2012 roku, bo o nim mówi się rzadko. Jeszcze przed startem rejestru założyciele zamówili analizę prawną w kancelarii Perkins Coie. W lutym 2012 roku prawnicy napisali wprost, że jeśli tokeny zostaną sprzedane inwestorom, prawdopodobnie będą papierami wartościowymi. W październiku przyszła druga notatka. Kancelaria uznała, że da się mocno argumentować, że XRP papierem wartościowym nie jest. Ale ostrzegła, że im bardziej firma będzie promować XRP jako okazję inwestycyjną, tym większa szansa, że SEC zareaguje.
Larsen przeczytał obie notatki i omawiał je z prawnikami. Ryzyko nie było więc dla Ripple zaskoczeniem. Było znane od pierwszego dnia.
Co Ripple mówiło o XRP
SEC zbudowało sprawę w dużej mierze na tym, jak firma przez lata opowiadała o swoim tokenie. W broszurze „Deep Dive” z lat 2013–2014 Ripple pisało, że jego model biznesowy opiera się na przekonaniu, że popyt na XRP wzrośnie, jeśli protokół zostanie szeroko przyjęty. Broszura dla tak zwanych bramek płatniczych zestawiała to z wykresem ceny bitcoina.
Później było jeszcze wyraźniej. W kwartalnych raportach rynkowych firma łączyła wzrosty ceny XRP ze swoimi ogłoszeniami biznesowymi. W 2017 roku David Schwartz, wtedy główny kryptograf Ripple, napisał na Reddicie, że firma mogłaby uzasadnić wydanie 100 milionów dolarów na projekt, który w długim terminie podniósłby cenę XRP o jednego centa. Garlinghouse mówił w wywiadach, że jeśli Ripple utrzyma tempo, wygeneruje ogromny popyt na XRP, bo rozwiązuje problem wart biliony dolarów.
Interesy Ripple są ściśle — choć nie idealnie — zbieżne z interesami innych posiadaczy XRP. Z punktu widzenia testu Howeya to niemal podręcznikowy opis trzeciego warunku: kupujący ma liczyć na zysk z pracy firmy.
Ripple miało jednak mocne argumenty po drugiej stronie. W 2015 roku amerykański Departament Sprawiedliwości i FinCEN — agencja Departamentu Skarbu od przeciwdziałania praniu pieniędzy — nazwały XRP „walutą wirtualną”. Larsen i Garlinghouse zeznawali, że odczytali to jako oficjalne stanowisko rządu USA. Regulatorzy w Japonii, Singapurze, Szwajcarii, Zjednoczonych Emiratach Arabskich i Wielkiej Brytanii nie uznawali XRP za papier wartościowy. A w czerwcu 2018 roku, o czym za chwilę, wysoki urzędnik samej SEC publicznie powiedział, że ani bitcoin, ani ether papierami wartościowymi nie są.
Firma mogła więc szczerze wierzyć, że działa legalnie. I jednocześnie mówić o XRP językiem, który jej własni prawnicy od 2012 roku uważali za niebezpieczny. Oba te zdania są prawdziwe naraz.
Rozdział trzeciPozew, który złożył ktoś inny
W społeczności XRP proces z SEC na zawsze skleił się z jednym nazwiskiem: Gary Gensler. To on stał się twarzą „wojny z krypto”. Tymczasem pozew przeciwko Ripple złożyła SEC pod kierownictwem jego poprzednika, Jaya Claytona, w ostatnich dniach jego urzędowania. Gensler objął stanowisko dopiero 17 kwietnia 2021 roku, prawie cztery miesiące później. Odziedziczył sprawę w toku. Prawdą jest, że prowadził ją potem z pełnym zaangażowaniem i że za jego kadencji SEC wyraźnie przyspieszyło pozwy przeciwko branży — zwłaszcza po upadku giełdy FTX w listopadzie 2022 roku. Ale sam pozew to nie był jego pomysł.
Pozew celował w trzy podmioty. Ripple jako firmę oraz Larsena i Garlinghouse’a osobiście. SEC zarzucało, że obaj nie tylko kierowali sprzedażą firmy, ale też sami sprzedali XRP za około 600 milionów dolarów.
Warto rozumieć, co dokładnie zarzucano. SEC nie twierdziło, że Ripple kogoś oszukało. Nie twierdziło, że ukradło pieniądze ani że kłamało o swoim produkcie. Zarzut był formalny: sprzedawaliście papier wartościowy bez rejestracji, więc kupujący nie dostali informacji, które im się należały. To jak różnica między sprzedawaniem podrobionego towaru a sprzedawaniem prawdziwego towaru bez wymaganej etykiety. Oba są nielegalne, ale ciężar jest zupełnie inny.
Skutki uderzyły jednak nie tylko w firmę. Uderzyły we wszystkich, którzy trzymali XRP. Amerykańskie giełdy nie chciały ryzykować, że zostaną uznane za nielicencjonowany rynek papierów wartościowych. Bitstamp, eToro i Abra zawiesiły handel XRP dla klientów z USA. Binance.US, Crypto.com i Bittrex usunęły XRP z amerykańskiej oferty. Coinbase wyłączyło go globalnie. W Japonii giełdy odmówiły, bo tamtejszy regulator nie uznawał XRP za papier wartościowy.
Tu leży pierwsza rzecz, o którą krytycy SEC mają twardy argument. Regulator nie oskarżał kupujących XRP o nic. A to właśnie oni ponieśli największe straty — zanim jakikolwiek sąd cokolwiek rozstrzygnął. Samo złożenie pozwu zadziałało jak wyrok.
Rozdział czwartyPrzemówienie, o które walczono dwa lata
Najważniejsza linia obrony Ripple nie dotyczyła samego XRP. Dotyczyła SEC. Nazywa się fair notice, czyli „należyte ostrzeżenie”. To zasada wynikająca z amerykańskiej konstytucji: państwo nie może karać kogoś za zachowanie, o którym zwykły, rozsądny człowiek nie mógł wiedzieć, że jest zakazane. Prawo musi być na tyle jasne, żeby dało się go przestrzegać.
Ripple argumentowało, że przez osiem lat SEC nie powiedziało ani słowa, że XRP może być papierem wartościowym. Co więcej — że SEC wysyłało sygnały odwrotne. Najważniejszym z nich było przemówienie z czerwca 2018 roku.
„Wystarczająco zdecentralizowany”
William Hinman był wtedy dyrektorem działu finansów korporacyjnych SEC — jednym z najważniejszych urzędników agencji. Na konferencji w czerwcu 2018 roku powiedział, że biorąc pod uwagę obecny stan sieci Ethereum i jej zdecentralizowaną strukturę, obecne transakcje etherem nie są transakcjami papierami wartościowymi. Wprowadził pojęcie tokena „wystarczająco zdecentralizowanego”. Sens był taki: jeśli sieć działa bez jednego ośrodka, od którego pracy zależy wartość tokena, to trzeci warunek testu Howeya przestaje być spełniony.
Dla Ripple to był argument idealny. Skoro ether mógł „wyrosnąć” z bycia papierem wartościowym, to dlaczego nie XRP, który działa na otwartym rejestrze, gdzie każdy może postawić węzeł? Ripple chciało zobaczyć, jak to przemówienie powstało. Kto je pisał, kto recenzował, czy ktoś ostrzegał. SEC długo broniło się przed ich ujawnieniem. Publicznie trafiły do sieci dopiero 13 czerwca 2023 roku, po decyzji sądu — setki maili i notatek.
Dokumenty pokazały, że tekst przechodził przez ręce wielu urzędników, a wewnątrz SEC dyskutowano nad jego brzmieniem i skutkami. Ripple przedstawiło to jako dowód, że nawet sama SEC nie miała spójnego stanowiska.
Konflikt interesów — zarzut i odpowiedź
Wokół Hinmana narósł jeszcze jeden wątek, bardzo popularny w społeczności XRP. Przed pracą w SEC Hinman przez lata był partnerem w kancelarii Simpson Thacher, która należała do Enterprise Ethereum Alliance — organizacji promującej wykorzystanie Ethereum. Grupa Empower Oversight, organizacja zajmująca się sygnalistami, ustaliła na podstawie wniosków o dostęp do informacji, że dział etyki SEC ostrzegał Hinmana, by nie kontaktował się z byłą kancelarią. Chodziło o to, że wciąż miał w niej interes finansowy. Ripple publicznie wzywało do śledztwa w sprawie tego, kto wpłynął na przemówienie.
Śledztwo rzeczywiście się odbyło. Przeprowadziło je Biuro Inspektora Generalnego SEC, czyli wewnętrzny, niezależny kontroler agencji. Raport powstał w grudniu 2024 roku, a opublikowano go w kwietniu 2025. Wniosek: Hinman ujawnił swój interes finansowy w kancelarii przy zatrudnieniu i podjął kroki, które nakazali mu urzędnicy od etyki. Empower Oversight skrytykowało raport jako zbyt wąski. Ale uczciwie trzeba powiedzieć: oficjalna kontrola nie potwierdziła tezy o korupcji, którą przez lata powtarzano w filmach i wątkach na X jak pewnik.
Armia, która napisała tysiące oświadczeń
Jest też wątek, który wyróżnia tę sprawę na tle wszystkich innych procesów o krypto. Do sporu wmieszali się zwykli posiadacze tokena. Adwokat John Deaton zorganizował posiadaczy XRP i uzyskał zgodę sądu na udział w sprawie jako amicus curiae. To „przyjaciel sądu”: ktoś, kto nie jest stroną procesu, ale może przedstawić sędziemu swój punkt widzenia. Formalnie wniosek złożono w imieniu sześciu posiadaczy. Deaton mówi, że reprezentował interes ponad 75 000 osób.
Zebrał prawie 4000 oświadczeń pod przysięgą od ludzi, którzy kupili XRP. Wiele z nich opisywało, że ludzie kupowali na giełdach i nie opierali decyzji na obietnicach Ripple. Sędzia odnotowała w wyroku, że wielu kupujących na giełdach w ogóle nie wiedziało o istnieniu Ripple. Według Deatona to właśnie na te oświadczenia się powołała. Wiceszefowa działu prawnego Ripple przyznała później, że społeczność wykonała też darmową pracę badawczą: wyszukiwała wszystkie wypowiedzi urzędników o krypto, które mogły wzmocnić obronę opartą na należytym ostrzeżeniu.
Tu łatwo przesadzić w drugą stronę. W wyroku przywołano też wiele innych opinii — m.in. Coinbase, Blockchain Association i Chamber of Digital Commerce. Oświadczenia posiadaczy były jednym z kilkudziesięciu dowodów, na które sędzia się powołała. Wpływ był realny. Nie był jednak jedynym czynnikiem.
Rozdział piąty13 lipca 2023: co sędzia naprawdę orzekła
Do procesu przed ławą przysięgłych w sprawie samej sprzedaży nie doszło. Obie strony złożyły wnioski o tak zwany wyrok bez rozprawy (summary judgment). To procedura, w której fakty są w dużej mierze bezsporne — obie strony zgadzają się, co się stało — a spór dotyczy tylko tego, jak ocenić je prawnie. Wtedy sędzia rozstrzyga sam, bez przysięgłych.
13 lipca 2023 roku sędzia Analisa Torres z Południowego Dystryktu Nowego Jorku wydała 34-stronicowe orzeczenie. Odrzuciła przy tym część argumentów obu stron. Nie przyjęła nowatorskiej teorii Ripple, że kontrakt inwestycyjny wymaga pisemnych zobowiązań firmy wobec inwestora. Nie przyjęła też tezy SEC, że cała dystrybucja XRP była jedną wielką ofertą publiczną. Potem przeanalizowała każdy kanał sprzedaży osobno.
Sprzedaż instytucjonalna: tak, papier wartościowy
Tu wszystkie trzy warunki testu Howeya były spełnione. Fundusze i instytucje płaciły pieniądze bezpośrednio Ripple. Firma łączyła wpływy na wspólnych kontach i finansowała z nich działalność. A kupujący — profesjonaliści, którzy znali broszury i wypowiedzi zarządu — rozsądnie oczekiwali, że Ripple użyje tych pieniędzy do budowania ekosystemu i podniesienia ceny XRP.
Mocnym dowodem były same umowy. Niektóre zawierały okresy blokady, w których kupujący nie mógł odsprzedać tokenów. Inne ograniczały odsprzedaż do pewnego procentu dziennego obrotu. W jednych umowach kupujący oświadczał, że kupuje XRP wyłącznie po to, żeby go odsprzedać, a nie używać. Sędzia uznała to za nie do pogodzenia z tezą, że XRP kupowano jak walutę. Nikt nie zamraża milionów dolarów w walucie, której potrzebuje do płatności.
Sprzedaż na giełdach: nie
Tu sędzia zatrzymała się na trzecim warunku. Sprzedaż programowa odbywała się na giełdach w trybie, który wyrok nazywa blind bid/ask. W księdze zleceń giełdy kupujący widzi tylko cenę i ilość. Nie wie, kto jest po drugiej stronie. Ripple nie wiedziało, komu sprzedaje, a kupujący nie wiedzieli, od kogo kupują. Od 2017 roku sprzedaż Ripple stanowiła poniżej 1% światowego obrotu XRP. Większość ludzi kupujących XRP na giełdach w ogóle nie dawała pieniędzy Ripple.
Dobrze oddaje to powrót do sprawy Howeya. Ktoś, kto kupił od firmy działkę z drzewkami i umową serwisową, inwestował w pracę firmy. Ktoś, kto na hurtowym rynku kupił skrzynkę pomarańczy, licząc, że ich cena wzrośnie, też liczy na zysk. Ale nie z pracy konkretnej firmy — bo nie wie nawet, z czyjego sadu pochodzą owoce, i nikt nic mu nie obiecał. Sędzia napisała wprost: sam spekulacyjny motyw nie wystarczy. Każdy, kto kupuje konia albo samochód, liczy na dobry interes, a to jeszcze nie czyni z niego papieru wartościowego.
Dochodziły do tego różnice w wiedzy. Broszury Ripple trafiały do inwestorów instytucjonalnych, a nie do szerokiej publiczności. Nie było też dowodu, że przeciętny kupujący na giełdzie potrafił złożyć w całość rozproszone przez osiem lat wypowiedzi różnych osób z Ripple.
Pozostałe kategorie
Tokeny wypłacane pracownikom jako wynagrodzenie i firmom w ramach programu grantów nie spełniały pierwszego warunku — nikt nie zapłacił za nie Ripple pieniędzy. Było odwrotnie: to Ripple płaciło tokenami. Osobista sprzedaż Larsena i Garlinghouse’a odbywała się tak samo jak sprzedaż programowa, anonimowo przez giełdy, więc też nie była sprzedażą papierów wartościowych.
Obronę opartą na należytym ostrzeżeniu sędzia odrzuciła — ale tylko w odniesieniu do sprzedaży instytucjonalnej. Uznała, że test Howeya i dziesiątki lat orzecznictwa dawały wystarczająco jasny sygnał, że sprzedaż tokenów profesjonalnym inwestorom na podstawie umów, żeby zebrać kapitał, może być ofertą papierów wartościowych. Wskazała, że SEC ścigało wcześniej dokładnie takie schematy w sprawach Telegramu i Kik. Pytanie o zarzut pomocnictwa wobec obu szefów sędzia zostawiła do procesu przed ławą przysięgłych.
Co mówiły nagłówki, a co mówi wyrok
Rynek zareagował euforią. Kurs XRP skoczył o 72%, z 0,47 do 0,81 dolara. Tego samego dnia Coinbase ogłosiło przywrócenie handlu XRP. W mediach społecznościowych zapanowało jedno hasło: „XRP nie jest papierem wartościowym”. Szef działu prawnego Ripple, Stuart Alderoty, mówił później o wyroku, że „jako kwestia prawa” XRP nie jest papierem wartościowym. Warto przeczytać, co dokładnie napisała sędzia:
XRP jako token nie jest sam w sobie kontraktem, transakcją ani schematem. To zdanie jest prawdziwe i ważne. Ale oznacza dokładnie to samo, co w przypadku pomarańczy: przedmiot sam w sobie nie jest papierem wartościowym, bo test ocenia transakcje. I zaraz potem ten sam wyrok uznał, że sprzedaż XRP instytucjom była sprzedażą papierów wartościowych.
Przypis numer 16 wyroku jest tu kluczowy. Sędzia napisała, że nie odnosi się do tego, czy sprzedaż XRP na rynku wtórnym to oferta kontraktów inwestycyjnych, bo to pytanie nie było przedmiotem sprawy. Odpowiedź zależałaby od okoliczności konkretnej transakcji. Innymi słowy: sąd nie wydał certyfikatu, że XRP nigdy i nigdzie nie będzie papierem wartościowym. Ocenił sposób, w jaki sprzedawało go Ripple w latach 2013–2020.
To wciąż było ogromne zwycięstwo Ripple i całej branży. Pierwszy raz sąd w USA uznał, że sprzedaż tokena przez emitenta na anonimowej giełdzie może nie być ofertą papierów wartościowych. Tyle że było to zwycięstwo węższe, niż świętowano.
Rozdział szóstyDwóch sędziów, jeden sąd, dwie odpowiedzi
31 lipca 2023 roku, osiemnaście dni po wyroku w sprawie Ripple, sędzia Jed Rakoff z tego samego nowojorskiego sądu rozpatrywał sprawę SEC przeciwko Terraform Labs — firmie stojącej za stablecoinem UST i tokenem LUNA, które załamały się w maju 2022 roku. Obrona Terraform powoływała się na świeży wyrok w sprawie Ripple. Rakoff nie tylko go nie uwzględnił. Wprost napisał, że odrzuca podejście przyjęte przez sędzię Torres.
Liczy się sposób sprzedaży. Kto kupił bezpośrednio od emitenta na podstawie umowy, ten inwestował w jego pracę.
Kto kupił anonimowo na giełdzie, nie mógł rozsądnie wiązać zysku z wysiłkami emitenta, bo nie wiedział, komu płaci.
Test Howeya nie rozróżnia kupujących. Nie ma znaczenia, czy ktoś kupił od emitenta, czy od kogoś innego na rynku wtórnym.
Jeśli emitent publicznie obiecywał zyski z własnej pracy, to kupujący na giełdzie mieli równie dobry powód, by na te obietnice liczyć.
Trzeba uczciwie dodać, że obie sprawy były na innym etapie. Rakoff oceniał wniosek o oddalenie pozwu, czyli zakładał prawdziwość zarzutów SEC. Torres orzekała po pełnym postępowaniu dowodowym. Obie sprawy różniły się też faktami: Terraform prowadziło agresywną kampanię skierowaną wprost do drobnych inwestorów. Ale spór o zasadę był jawny.
Tu dochodzimy do czegoś, co w polskiej dyskusji o tym procesie niemal nie istnieje. Wyrok sądu pierwszej instancji w USA nie jest precedensem, który wiąże innych sędziów. Każdy sędzia okręgowy może zinterpretować prawo po swojemu. Rozstrzygające orzeczenie dla całego regionu może wydać dopiero sąd apelacyjny — w przypadku Nowego Jorku Sąd Apelacyjny Drugiego Okręgu. Później rozjazd się pogłębił: sędzia w Kalifornii w sprawie giełdy Kraken skłaniał się ku podejściu Rakoffa, a sędzia w Waszyngtonie w sprawie Binance — ku podejściu Torres.
SEC chciało od razu zaskarżyć korzystną dla Ripple część wyroku. Poprosiło o tak zwaną apelację wpadkową, czyli pozwolenie na odwołanie się, zanim sprawa się skończy. 3 października 2023 roku sędzia Torres odmówiła. Uznała, że SEC kwestionuje zastosowanie prawa do faktów, a nie czyste pytanie prawne, co nie uzasadnia wyjątku.
Dwa tygodnie później, 19 października, SEC wycofało zarzuty wobec Larsena i Garlinghouse’a. Proces przed ławą przysięgłych, zaplanowany na 2024 rok, został odwołany. Zostało już tylko jedno pytanie: ile Ripple zapłaci za sprzedaż instytucjonalną.
Rozdział siódmyDwa miliardy kontra 125 milionów
SEC zażądało trzech rzeczy. Po pierwsze, wydania korzyści (disgorgement), czyli oddania całego zysku ze sprzedaży uznanej za nielegalną: 876 milionów dolarów. Po drugie, odsetek od tej kwoty: 198 milionów. Po trzecie, kary cywilnej w tej samej wysokości co korzyść: kolejne 876 milionów. Razem prawie 2 miliardy dolarów. Ripple twierdziło, że kara nie powinna przekroczyć 10 milionów.
7 sierpnia 2024 roku sędzia Torres wydała orzeczenie o sankcjach.
Wydania korzyści sędzia odmówiła w całości. Oparła się na świeżym orzeczeniu sądu apelacyjnego w innej sprawie (SEC przeciwko Govilowi). Wynikało z niego, że zwrot zysków ma sens tylko wtedy, gdy istnieją konkretni poszkodowani, którzy stracili pieniądze. SEC nie wykazało, że instytucjonalni nabywcy XRP ponieśli jakąkolwiek stratę. Uzasadniając wysokość kary, sędzia podkreśliła, że sprawa nie dotyczy oszustwa, przywłaszczenia ani innego bardziej nagannego zachowania.
Ale to nie był wyrok łagodny w każdym punkcie. Sędzia wydała też stały zakaz sądowy. To nakaz, który zabrania Ripple w przyszłości łamania przepisów o rejestracji papierów wartościowych. Brzmi jak formalność, bo prawa i tak trzeba przestrzegać. Różnica polega na tym, że złamanie nakazu jest dodatkowo naruszeniem wyroku sądu, co grozi znacznie poważniejszymi konsekwencjami. Sędzia uznała, że istnieje realne ryzyko kolejnych naruszeń. Rok później przypomniała, dlaczego: gotowość Ripple do naginania granic jej wcześniejszego orzeczenia wskazywała, że firma w końcu je przekroczy, o ile już tego nie zrobiła.
Garlinghouse powtarzał w wywiadach, że obrona kosztowała Ripple ponad 150 milionów dolarów. To liczba podawana przez stronę sporu, której nie da się niezależnie sprawdzić. Jeśli jest prawdziwa, sama obrona kosztowała firmę więcej niż ostateczna kara.
Obie strony się odwołały. SEC złożyło apelację 2 października 2024 roku, oświadczając, że wyrok stoi w sprzeczności z dziesięcioleciami orzecznictwa Sądu Najwyższego. Ripple złożyło apelację wzajemną w sprawie sprzedaży instytucjonalnej. Wszystko zmierzało do tego, że Sąd Apelacyjny Drugiego Okręgu wreszcie wyda wiążącą odpowiedź.
Nigdy jej nie wydał.
Rozdział ósmyKoniec, który przyszedł z wyborów
5 listopada 2024 roku Donald Trump wygrał wybory prezydenckie, obiecując branży krypto zupełnie inny kurs. Dwa tygodnie później SEC ogłosiło, że Gensler odejdzie 20 stycznia 2025 roku, w dniu inauguracji. Od tego momentu sprawa nie toczyła się już w logice prawa, tylko w logice polityki.
Najciekawsza w tej końcówce jest rola sędzi. Nowe kierownictwo SEC i Ripple były zgodne. Chciały zamknąć sprawę taniej i bez zakazu. A sędzia Torres dwukrotnie powiedziała „nie”. Jej argument był prosty: wyrok sądu nie jest prywatną umową stron, którą można renegocjować, gdy zmieni się władza. Istnieje w interesie publicznym. W czerwcowym postanowieniu zadała pytanie, które dobrze streszcza całą sprawę:
Skoro sąd nie powinien się obawiać, że Ripple złamie prawo — to po co stronom usuwać nakaz, który mówi Ripple: „przestrzegaj prawa”?
Równie ostro zareagowała komisarz SEC Caroline Crenshaw. W swoim zdaniu odrębnym pisała, że jeśli Ripple zacznie znów sprzedawać niezarejestrowany XRP instytucjom wbrew nakazowi sądu, obecna Komisja nie zrobi z tym absolutnie nic.
Ostatecznie Ripple zapłaciło pełne 125 milionów, a zakaz sądowy pozostał. Formalnie więc to SEC „wygrało” w tym, o co się ostatecznie spierano. W praktyce firma, której nowa SEC nie chciała już ścigać, dostała to, czego potrzebowała najbardziej: koniec sprawy i spokój.
Rozdział dziewiątyBilans: kto miał rację
Po pięciu latach da się uczciwie rozpisać, w czym każda ze stron się myliła.
Twierdziło, że cała dystrybucja XRP była ofertą papierów wartościowych. Sąd odrzucił to w odniesieniu do większości kwot objętych pozwem.
Żądało prawie 2 mld $ w sprawie bez zarzutu oszustwa i bez wykazanych poszkodowanych. Dostało 6% tej kwoty.
Pozwem, który sam w sobie zmiażdżył kurs, najmocniej uderzyło w drobnych posiadaczy — tych, których miało chronić.
Przez lata nie wydało jasnych zasad dla tokenów, a o rolę Hinmana walczyło z Ripple w sądzie zamiast ją wyjaśnić.
Od 2012 roku wiedziało od własnych prawników, że promowanie XRP jako inwestycji jest ryzykowne. I promowało.
Sprzedawało XRP funduszom na umowach z blokadami odsprzedaży — sąd uznał to za nielegalną ofertę na 728,9 mln $.
Obrona oparta na należytym ostrzeżeniu nie przeszła w części, która przegrała.
Po wyroku komunikowało zwycięstwo szerzej, niż pozwalała jego treść. Sędzia uznała, że firma naginała granice orzeczenia.
Tyle że sam bilans racji nie jest najważniejszą lekcją tej sprawy. Ważniejsze jest to, jak w ogóle próbowano odpowiedzieć na pytanie o status tokenów.
Krytycy SEC z czasów Genslera nazywali to regulacją przez egzekwowanie. Zamiast napisać przepisy i dać firmom czas na dostosowanie, regulator pozywał je jedną po drugiej i czekał, co powiedzą sądy. Gensler odpowiadał, że przepisy istnieją od 1933 roku, a test Howeya wystarcza. Proces Ripple pokazał, dlaczego ta metoda zawiodła. Dwóch sędziów z jednego budynku zastosowało ten sam test i doszło do przeciwnych wniosków. Jedyny sąd, który mógł rozstrzygnąć spór wiążąco, nigdy nie dostał sprawy do rozpatrzenia — bo po zmianie władzy obie strony wycofały apelacje.
W efekcie po pięciu latach, ponad 150 milionach dolarów wydanych przez Ripple na prawników i tysiącach stron dokumentów, Stany Zjednoczone nie mają wiążącej odpowiedzi na pytanie, od którego wszystko się zaczęło. Mają jeden wyrok pierwszej instancji, sprzeczny z innym wyrokiem pierwszej instancji, oraz regulatora, który zmienił zdanie, bo zmienił się prezydent. Każda z tych rzeczy może się odwrócić przy następnych wyborach. Latem 2026 roku Kongres wciąż pracował nad ustawą o strukturze rynku krypto, która miałaby wreszcie zapisać zasady w prawie, a nie w pozwach.
Warto też zachować proporcje co do samej SEC. Jej kadencja pod Genslerem ma na koncie przypadki rzeczywistego nadużycia władzy. W sprawie firmy DEBT Box w Utah sędzia Robert Shelby w marcu 2024 roku ukarał agencję za „rażące nadużycie władzy”. Jej prawnicy przedstawili sądowi dowody w sposób celowo fałszywy i wprowadzający w błąd, żeby zamrozić majątek firmy. W sprawie Ripple żaden sąd nie stwierdził niczego podobnego. SEC przegrało tu dużą część sporu merytorycznie, ale nie dlatego, że oszukiwało. Ta różnica jest ważna, bo wrzucanie wszystkiego do jednego worka osłabia zarzuty, które są naprawdę poważne. Opisujemy je osobno w tekście „Anatomia wahadła”.
ZakończenieNagłówek i wyrok
Wracam myślami do tych kilku dni w grudniu 2020 roku. Pamiętam poczucie, że ktoś odebrał mi coś bez rozprawy. To poczucie było w dużej mierze uzasadnione — pozew rzeczywiście zadziałał jak wyrok, zanim zapadł jakikolwiek wyrok. Ale pamiętam też, jak przez następne trzy lata cała sprawa sprowadzała się w mojej głowie do prostej opowieści: dobra firma kontra skorumpowany regulator. Dopiero lektura samego orzeczenia pokazała mi Perkins Coie z 2012 roku, umowy z blokadą odsprzedaży i wpisy o wydawaniu stu milionów na podniesienie ceny o centa.
Łapiemy się na tym wszyscy. Kiedy mamy w czymś pieniądze, pamiętamy nagłówek, a nie wyrok. Zapamiętujemy „XRP nie jest papierem wartościowym”, a przypis numer 16 umyka nam zupełnie. Chcemy, żeby historia miała bohatera i złoczyńcę, bo wtedy łatwiej trzymać pozycję.
Proces SEC przeciwko Ripple nie miał czystego bohatera. Miał regulatora, który próbował pisać prawo pozwami i przesadził. Miał firmę, która przez lata grała blisko granicy, o której istnieniu wiedziała. Miał sędzię, która zrobiła dokładnie to, czego nie chciała żadna ze stron — potraktowała poważnie każdą transakcję z osobna. I miał dziesiątki tysięcy zwykłych ludzi, którzy przez pięć lat płacili cenę za to, że nikt w Waszyngtonie nie odpowiedział na proste pytanie.
Ta odpowiedź wciąż nie padła.
ŹródłaNa czym opiera się ten tekst
- U.S. Securities and Exchange Commission, „SEC Charges Ripple and Two Executives with Conducting $1.3 Billion Unregistered Securities Offering”, komunikat 2020-338, 22.12.2020. sec.gov
- U.S. District Court S.D.N.Y., SEC v. Ripple Labs, Inc., Bradley Garlinghouse, Christian A. Larsen, 20 Civ. 10832 (AT), Order (sędzia Analisa Torres), 13.07.2023. nysd.uscourts.gov
- Cooley LLP, „SDNY Rules Ripple’s XRP Token Was – and Was Not – a Security”, 27.07.2023. cooley.com
- Coinbase, „Coinbase will suspend trading in XRP on January 19”, 28.12.2020; Coinbase Global, Inc., Form S-1/A, 2021 (dane o wolumenie i przychodach z XRP). coinbase.com · sec.gov
- 21Shares XRP ETF, Form S-1/A, 2025 (rozdział o ryzyku regulacyjnym: kapitalizacja XRP po pozwie, stanowiska innych sędziów, zespół ds. krypto). sec.gov
- Blockworks, „SEC officials pushed Hinman to clarify ETH wasn’t a security: Court docs”, 13.06.2023. blockworks.co
- The Center Square, „Report finds former SEC director Hinman properly disclosed interests”, 11.04.2025. thecentersquare.com
- CoinDesk, „XRP Army Credited by Lawyers in Landmark Ruling”, 04.09.2025. coindesk.com
- J. Deaton, „Ripple Proves the SEC Must Reevaluate Its Regulatory Approach”, Bloomberg Law, 17.07.2023 (tekst opiniujący autora amicus curiae). bloomberglaw.com
- Morrison Foerster, „SEC v. Terraform Labs Pte. Ltd.: SDNY Judge Rakoff Denies Defendants’ Motion to Dismiss SEC’s Claims, Rejects the Ripple Court’s Interpretation of the Howey Test”, 04.08.2023. mofo.com
- Troutman Pepper, Consumer Financial Services Law Monitor, „SEC Dismisses Ripple Labs Executives After Losing Bid for Interlocutory Appeal”, 20.10.2023. consumerfinancialserviceslawmonitor.com
- Banking Dive, „Ripple to pay $125M penalty in XRP case against SEC”, 08.08.2024. bankingdive.com
- „Court Denies SEC’s Request for Disgorgement in Ripple Case”, Lexology / National Law Review, 08.2024. lexology.com
- Bloomberg Law, „SEC Appeals $125 Million Judgment in Ripple Labs XRP Lawsuit”, 02.10.2024. bloomberglaw.com
- U.S. Securities and Exchange Commission, „SEC Chair Gensler to Depart Agency on January 20”, komunikat 2024-182, 21.11.2024. sec.gov
- Bitwise XRP ETF, Form 10-K za 2025 r. (umorzenie spraw Coinbase, Kraken, Binance; zakończenie sprawy Ripple). sec.gov
- C. Crenshaw, „Statement on the Agency’s Settlement with Ripple Labs, Inc.”, SEC, 08.05.2025. sec.gov
- CoinDesk, „NY Judge Slaps Down SEC, Ripple’s Second Request for an Indicative Ruling on Proposed $50M Settlement”, 26.06.2025; Cointelegraph, „Judge Torres denies Ripple and SEC joint motion for indicative ruling”, 26.06.2025. coindesk.com · cointelegraph.com
- Bloomberg Law, „Ripple, SEC Drop Appeal After Settlement Path Blocked by Judge”, 08.08.2025; CCN, „Ripple vs. SEC Lawsuit Decision: Appeals Dropped”, 08.08.2025. bloomberglaw.com · ccn.com
- 21Shares XRP ETF, Form 10-K za 2025 r. (wyrok z 7.08.2024 i wspólne cofnięcie apelacji z 7.08.2025). sec.gov
- CoinDesk, „Canary’s XRP ETF Tops 2025 Debuts with $58M Day-One Volume”, 14.11.2025. coindesk.com
- Fortune, „Judge slams SEC for ‘gross abuse of power’ in crypto case, imposes sanctions”, 18.03.2024. fortune.com
- Benzinga, wypowiedź B. Garlinghouse’a dla Bloomberga o kosztach obrony prawnej, 2023 (dane podawane przez stronę sporu). benzinga.com
- PYMNTS, „Coinbase Global Announces Relisting of XRP Following Court Ruling”, 14.07.2023. pymnts.com
- S. Alderoty, tekst opiniujący w Fortune o przemówieniu Hinmana, 13.06.2022 (stanowisko Ripple). fortune.com
- Yahoo Finance / Fortune, „SEC Chair Gary Gensler resigns, leaves legacy of division and crypto feuds”, 22.11.2024. finance.yahoo.com
- Cointelegraph, „Ripple’s Alderoty calls for probe into Bill Hinman and his infamous speech”, 14.06.2023. cointelegraph.com
- CoinDesk, „SEC Drops Charges Against Ripple CEO Garlinghouse, Chairman Larsen”, 19.10.2023. coindesk.com
- Banking Dive, „Judge denies move to reduce Ripple’s penalty in SEC case”, 16.05.2025. bankingdive.com
- FinTech Futures, „Crypto platforms drop support for XRP amid SEC’s Ripple lawsuit” (reakcje giełd po pozwie). fintechfutures.com
- CoinGeek, „SEC v Ripple: Regulator drops charges vs founders but case will proceed”, 23.10.2023 (cytat wpisu S. Alderoty’ego). coingeek.com
- BeInCrypto / Yahoo Finance, „John Deaton Says 4,000 XRP Holders Helped Secure Ripple’s SEC Victory”, 17.07.2026 (stan prac Kongresu nad ustawą o strukturze rynku). finance.yahoo.com
- Washington Examiner / The Center Square, „SEC’s report on Hinman remains under wraps as review continues”, 23.02.2025 (ustalenia Empower Oversight). washingtonexaminer.com
- FXEmpire, „XRP News Today: XRP Rallies as Gensler Resignation Rumors Swirl”, 19.11.2024 (data pozwu na tle kadencji J. Claytona). fxempire.com